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中欧基金:成长标的“浪里淘金”

时间:2018-01-15 来源:《中国证券报》

2017年近乎极端的结构性行情还会在2018年续演么?在部分基金经理看来,答案颇有“旧瓶装新酒”的味道——结构性行情特征不变,但飙出主升浪的板块却有可能大相径庭。


中欧基金低估值成长策略组负责人王健认为,2018年A股市场可能不会出现趋势性上涨行情,因为无论是宏观面还是流动性上,都没有看到支持上涨的理由。因此,2018年大概率仍是结构性选股的时代,但在风格上可能不会像2017年那样,仅仅只是资金集中涌向大市值的行业龙头。

 

中欧基金成长精选策略组负责人王培则表示,整体来看,A股的大机会或许会出现在两个最重要的领域:制造业升级和消费升级行业。从国家战略角度考虑,这两个领域一个代表对外、一个代表对内,是可预见的未来,是很长一段时间的重中之重。相较于2017年,2018年的机会不是少了而是更多了,不过其中既有白马又有黑马,需要投资者去寻找更多的子领域和超预期因素,这也是投资者不断寻找长期机会的重点。

 

估值修复告一段落


中国证券报:开年以来,白马股中的代表如贵州茅台等再度上扬,如何看待白马股在2018年的投资机会?


王健:总体而言,我们对于2018年的股票市场保持乐观。首先,宏观层面,预计经济仍将保持较强韧性;企业层面,随着供给侧改革的推进,企业盈利大概率保持较高增速;流动性层面,偏紧的环境已被市场充分认知,因此流动性环境大概率不会变得更差;估值层面,蓝筹股的估值接轨已进入后半段,并未出现泡沫化现象。而去年底的一波调整,使得很多成长性行业估值回归到了有吸引力的水平。


站在目前上证指数3400点附近的关口,我认为,这也仅仅是回到2016年指数熔断之前的水平,市场已经历经了两年的调整,整体估值水平其实并不贵,企业的盈利对目前股市还是有支撑的。目前,市场上关注的都是大的行业龙头,但我认为,如果细分行业龙头的估值和成长性足够好,更值得关注。


王培:2017年,白马股整体从估值相对折价到相对溢价,完成了估值国际化提升到跨年切换的三级跳。那么作为一个整体,白马股在2018年的超额收益空间并不大,如果碰到一些风险反而会产生巨大波动。


因为2017年属于整体估值提升阶段,风险的考量层面不多。但是在2018年估值出现溢价后,股价的风险存在于各个层面,包括公司事件、政策影响、行业周期变化等。因此,超额收益可能不会来自于2017年被重估的这些白马股,不过依然能够从其中更为优秀的公司中赚取业绩提升的收益,这或将是获取一部分基础收益的来源。

 

中国证券报:除了白马股外,在供给侧改革影响下,周期股在去年也表现抢眼,2018年周期股的强势能否持续呢?


王培:由于类钢铁的周期股盈利在2017年四季度非常靓丽,很有可能出现淡季不淡的现象。在接下来的第一个旺季,可能会出现业绩继续超预期的情况。随着时间的推移,投资者对周期性行业的持续性一旦达成盈利中枢的共识,或将提升周期股整体的估值水平。在突出的性价比对比下,投资者可能会阶段性增加周期股的配置。另外,油价可能成为周期品中最重要的变量。美国页岩油行业进入追求利润阶段后,很有可能推升油价的温和上涨,这在一定程度上会增加投资周期的风险偏好。

 

真成长有望爆发


中国证券报:2017年,大部分成长股的表现十分糟糕,但也正因为如此,许多投资者对于2018年成长股的表现寄予厚望。


王健:就目前而言,我们能够看到一些更细分的行业龙头,其实它的整个基本面也出现超越行业成长的情况,对于这些细分龙头我们会重点关注。至于调整下来的一些成长类个股,我们认为,等到估值水平到达一定合理位置,我们也会加强关注。


具体到基金层面,以我们策略组正在发行的中欧嘉泽灵活配置混合基金为例,2018年我们将注重盈利和估值,寻找结构性机会,看好低估值蓝筹、细分龙头和优质成长股。如景气稳定上行、估值合理的金融、食品饮料、医药等大消费类;业绩确定、行业基本面平稳的低估值蓝筹,受益结构性、集中度提升、超越行业及强者恒强的细分龙头;环保、天然气等政策明确导向、景气相对较高的行业;关注消费电子、物联网、5G、新能源汽车等产业快速推进孕育的成长机会。


王培:2017年,高估值遇到流动性折价,大多数公司股价出现下跌。而其中一些依靠内生增长和业务不断进步的公司,在一年的时间维度下其估值已经回归到非常健康的状态。虽然这其中依然存在着相对多的不确定因素,但是其机会在慢慢显现,或许也将是我们获取超额收益的源泉。


A股市场走向成熟,不会一蹴而就。短期而言,市场还是存在风格切换的可能。过去几年里受风格偏好影响而大幅调整的中小创板块中,部分优质成长股已经成为“估值洼地”,其成长性会吸引部分资金涌入,这可能是2018年A股市场的重要投资机会。

 

中国证券报:经济转型中,“升级”二字是近年来中国经济最热的词语,也是A股投资一直秉承的主线。如何理解“升级”的内涵?


王健:我们未来投资中的侧重点,一是消费升级,二是产业升级。消费升级方面,数据研究显示,中国目前人均可支配收入相当于美国1974年的阶段,因此我们研究美国1974年-1994年股市中长期牛股的品类发现,20只美股中超过一半是消费行业。分成两个10年来看,前10年消费标的占比为75%,后10年为50%,期间陆续有信息技术、金融行业崭露头角。中国地域辽阔,发展好的城市和发达国家差距不大,稍微落后的城市也正在逐渐改善,所以在消费领域,我们会持续选择一批不错的标的。


产业升级方面,中国制造业现状类似于日本上世纪70年代,韩国上世纪80年代到90年代的情况,日韩也就是在这些阶段,通过产业升级,迈过了中等收入陷阱,步入到发达国家的水平。中国目前有个别产业,渐渐有升级的雏形,包括电子产品、汽车工业等,出现日新月异的发展。国家也提出了工业4.0的战略,在国家意志以及企业自身改造意愿的推动下,中国工业的自动化水平不断提升,在这一过程中,比如零部件的进口替代,或者一些工业自动化的改造,或者终端产品的不断完善,都是在产业升级方向上值得把握的。


王培:我们已经清晰地看到,中国经济新旧动能的转换及制造业的优势越来越获得认同,其中部分领域在全球的崛起势不可挡。未来30年,中国经济动能将依赖消费升级和高端出口。随着制造业的强势起航,中国经济转型的内在需要和客观条件均指向制造业升级,这或将成为A股市场中长期投资的重要主线。在目前的A股市场,制造业龙头公司举足轻重,其中不少公司具有较大的市值提升空间。


整体来看,我们依然认为A股的大机会或许会出现在两个最重要的领域:制造业升级和消费升级行业。从国家战略角度考虑,这两个领域一个代表对外,一个代表对内,是可预见的未来,是很长一段时间的重中之重。相较于2017年,机会不是少了而是更多了。不过其中既有白马又有黑马,需要大家去寻找更多的子领域和超预期因素,这也是投资者不断寻找长期机会的重点。


未来,我们策略组持续看好业绩表现突出、估值合理,受益于消费升级、防御价值较高的食品饮料、家电等大消费行业以及先进制造业。此外,十九大报告提及的经济从重量到重质,生活更加美好的目标,也明确对应先进制造和消费升级,相关行业值得投资者关注。

 

价值理念殊途同归


中国证券报:两位分别是中欧基金旗下不同策略组的负责人。我们注意到,虽然名称中都有“成长”二字,但投资策略却有所不同,能否介绍一下其中差异。


王健:我负责的策略组是低估值成长策略组,简称GARP策略——Growth at a reasonable price。低估值成长策略强调在进行投资配置时,兼顾价值与成长两者并重,也可以理解为倾向于关注被低估但未来是有成长性的个股。


GARP策略有别于传统的价值或成长策略,而是实现了价值与成长的平衡投资:通过价值与成长的有机结合,可以在价值回归和业绩释放的双重驱动下争取超额收益,并在规避价格高估的条件下,分享上市公司高成长潜能释放带来的收益机会。如果上市公司由于短期因素导致某个季度业绩低于预期,但从中长期判断公司基本面并未发生趋势性变化、成长性依然存在,那么由短期业绩不达预期而引发的估值调整,就会提供“低估值”介入的机会。


王培:我负责的是中欧成长精选策略组。这个策略组通过自下而上的基本面分析精选成长标的,在不断修正中降低组合成本和波动,以力争获取持续超越市场的稳健收益。下一阶段,我们策略组也会秉承基本的投资逻辑,继续将基础配置放在高端制造、家电、食品饮料、医药等领域。同时,深挖科技创新、医疗服务、传媒为代表的成长股的机会,并结合对周期、金融、石化化工的理解进行阶段性配置,着重规避可能存在的白马股预期过高的风险。


目前人们越来越清醒地意识到,中国正处于一个新的伟大变革之中,对于稳定经济发展的信心、对于国家持续强大的自豪感都在不断增强,这成为A股长期“慢牛”的重要“稳定器”。而且,这种信心也同样蔓延到外资身上。此前过度担忧中国经济“硬着陆”风险的外资,最近两年不断看到了中国市场的超预期事件,海外机构低配中国的局面正在显著改善。这一点,从QFII的举动,从沪港通、深港通中北上资金的踊跃就可以看到。综合这些时代背景,我们首先要确立一个信心,那就是A股的长期投资价值会不断被充分挖掘,前景是光明的。